Las buenas razones por las cuales el Banco Central Europeo no presta a gobiernos

Juan Ramón Rallo es Director del Instituto Juan de Mariana (España) y columnista de ElCato.org. Juan Ramón obtuvo el tercer lugar en nuestro primer concurso de ensayos, Voces de Libertad 2008.

A finales de febrero de este año, el Banco Central Europeo completó sendas operaciones de refinanciación a largo plazo para la banca (LTRO). Gracias a las mismas, la banca europea obtuvo un crédito de un billón de euros a devolver al cabo de tres años con unos intereses anuales del 1%. En esos momentos, la deuda pública de países como España o Italia cotizaba en el entorno del 6%, lo que llevó a muchos analistas a denunciar el infame negocio que realizarían los bancos privados europeos endeudándose al 1% en el BCE y prestando al 6% a los gobiernos.

Un intolerable y lucrativo carry trade que, decían, podría evitarse si el BCE, en lugar de extender crédito a la banca privada, hubiese prestado directamente a los gobiernos. En tal caso, los contribuyentes españoles e italianos se habrían ahorrado unos 500 puntos básicos de intereses que, por culpa de Draghi y de los halcones del Bundesbank, irán a parar a las cuentas de resultados de los bancos.

No era difícil ver detrás de aquella operación del BCE un rescate encubierto para la banca: era más fácil darle carretilladas de dinero a los bancos con los beneficios derivados de oscuras transacciones financieras que aprobando un decreto ley donde, con luz y taquígrafos, se inyectaran miles de millones de euros de los contribuyentes en los bancos. Mas ésa era sólo una parte de la historia: los auténticos motivos por los que, al menos formalmente, el BCE no puede comprar directamente deuda de los Estados son más profundos y tienen que ver con las razones que, al final, han provocado que ese presuntamente lucrativo carry trade —el pelotazo del siglo para muchos— haya terminado fracasando (como algunos, por otro lado, anticipamos que haría).

Como puede comprobarse atendiendo a los elevados intereses (superiores al 7%) que ahora mismo están pagando la deuda española e italiana, los bancos no están ni mucho menos destinando el billón de euros que pidieron prestado al BCE a comprar los pasivos de gobiernos periféricos. ¿Cómo es posible que, pudiendo obtener pingües beneficios de reinvertir al 7% los fondos que obtuvieron al 1%, los codiciosos bancos renuncien a ello?

Pues porque, por mucho que los bancos privados hayan exhibido y sigan exhibiendo un comportamiento marcadamente imprudente, todavía no se han convertido en absolutos kamikazes. En sus decisiones de asignación de capital, sobre todo en unos momentos en los que se hallan al filo de la insolvencia, tienden a sopesar la probabilidad de repago de su deudor: cuanto más probable sea que éste suspenda pagos, más intereses le exigen para comprar su deuda. Y cuanto más altos sean los intereses exigidos, menos margen tiene el deudor insolvente para seguir acumulando pasivos.

Muchos detestan este proceso y preferirían que el BCE prestara ilimitadamente a los gobiernos español e italiano a unos intereses del 1%, no imponiendo así límite efectivo alguno a su expansión de deuda. Pero la realidad es la que es —insolvencia— y nadie debería estar conforme con que el BCE se inmolara obcecándose a obviarla: si la práctica totalidad de los inversores del planeta perciben que ciertos gobiernos están cada vez más cerca de suspender pagos, ¿qué sentido tiene que el banco central ignore por completo ese hecho y se dedique a prestarles más y más capital a unos tipos de interés irrisorios? Ninguno: el BCE, como cualquier otro banco, sólo debería prestar a deudores solventes que aseguren el repago de la deuda y no a deudores entrampados de muy alto riesgo.

Y ese es, justamente, el motivo subyacente a la, en apariencia, tan controvertida e incomprensible política de que el BCE preste sólo a los bancos y no a los gobiernos. La monetización directa de deuda pública equivale a entregarles las llaves de la imprenta a todos los políticos: tanto a aquellos que mantienen sus finanzas en orden como a aquellos que gustan de vivir del crédito barato. La monetización indirecta, en la que el BCE proporciona financiación a los bancos para que éstos la repartan por la economía en una segunda instancia, al menos salvaguarda ciertas formas de lo que sería un mercado libre financiero: no uno donde los demandantes finales de crédito se autoimprimen ese crédito a discreción sino uno donde los potenciales deudores tienen que participar de un proceso de pujas competitivas con los muy variados oferentes de ese crédito.

Ahora, de hecho, estamos viendo los efectos de no monetizar directamente deuda: aunque los bancos privados disponen de liquidez suficiente para acudir a las subastas de deuda de España e Italia, optan por no hacerlo debido a las escasas garantías de repago que estos gobiernos ofrecen. Quienes elucubraron que los altos intereses iban a ser un negociazo para la banca deberían estar observando ojipláticos el escaso entusiasmo con el que ésta acude a las mismas. Nada de esto sucedería, desde luego, si el BCE comprara directamente deuda y si, en consecuencia, no hubiese proceso alguno de selección y control de la calidad de los deudores. En tal caso, el balance del banco central se seguiría llenando de basura a ritmos desorbitados, los políticos españoles e italianos continuarían despilfarrando a manos llenas gracias a su capacidad para endeudar todavía más a sus ciudadanos y ambos países avanzarían sin freno —y sin ser conscientes de ello— hacia una suspensión de pagos con efectos multiplicados frente a los que podría tener ahora mismo.

En estos momentos, en cambio, a los políticos no les va quedando otro remedio que descender a la realidad: o cuadrar sus presupuestos, o suspender pagos, o saquear sin disimulo a los contribuyentes de los países ricos. Y es que, desprovistos del artificial endeudamiento barato del banco central, si uno quiere gastar más de lo que ingresa no le queda otro remedio que echar mano de alguno de los tres caminos anteriores: es decir, no le queda otro remedio que dejar de posponer la toma de decisiones y acabar, de alguna manera, con un enquistado y distorsionante desequilibrio financiero.

Quede claro, para concluir, que el actual sistema financiero, basado en el monopolio de la emisión de papel moneda inconvertible y en la consecuente ultraelasticidad del crédito bancario, me parece uno de los peores sistemas financieros que podríamos tener. Sin embargo, incluso dentro de la maldad hay categorías: por mucho que nos repela la oportunidad de lucro incestuoso del carry trade de la banca privada, hay buenos motivos para que el BCE limite su manguerazo inflacionista a los bancos y no lo extienda a políticos, familias o empresas. Primero, que mejoren su solvencia; luego, ya obtendrán el crédito de unos bancos deseosos de prestárselo para lucrarse con los intereses. Si bien, desde luego, lo mejor sería que no hubiese manguerazo inflacionista alguno por parte del BCE, tampoco para los bancos.