Argentina: el default es conceptual
Cuando un Estado tiene ingresos fiscales menores a sus gastos, incurre en déficit. Ese déficit debe ser financiado...
05 de Agosto de 2014
Cuando un Estado tiene ingresos fiscales menores a sus gastos, incurre en déficit. Ese déficit debe ser financiado, bien con endeudamiento, con emisión o vendiendo activos.
Los gobiernos recurren al endeudamiento, pues las consecuencias de la emisión son lapidarias en términos de inflación y la venta de activos (privatizaciones), que no siempre están al alcance político y administrativo.
Una vez endeudados, los gobiernos normalmente renegocian vencimientos de capital y pagan intereses con ingresos corrientes. En pocos casos, recurren al desendeudamiento del capital.
La Argentina tuvo casi un siglo de déficit fiscal. No una década o dos, sino un siglo. Ningún gobierno puede decir que no endeudó al país. Ni siquiera la actual Administración. Son muy pocos; 1993, 2003, 2004, 2005 y 2006 en los últimos 100 años, en los cuales no hubo déficit financiero. El dato relevante para saber si el gobierno se endeuda o no.
Las deudas acumuladas hasta el 2001 se tornaron insostenibles. En medio de una crisis de gobernabilidad (hay quienes hablan de golpe de estado), en diciembre de dicho año, se declaró el default.
La nueva Administración demoró hasta el 2005 para concretar el primer canje, y hasta 2010 para cerrar el segundo -pero no definitivo- canje de la deuda en default.
Pese al éxito anunciado, los canjes no alcanzaron al 100% de los acreedores. Un 8% quedó afuera y fue ninguneado y vilipendiado.
Renegociación
Los gobiernos recurren al endeudamiento, pues las consecuencias de la emisión son lapidarias en términos de inflación y la venta de activos (privatizaciones), que no siempre están al alcance político y administrativo.
Una vez endeudados, los gobiernos normalmente renegocian vencimientos de capital y pagan intereses con ingresos corrientes. En pocos casos, recurren al desendeudamiento del capital.
La Argentina tuvo casi un siglo de déficit fiscal. No una década o dos, sino un siglo. Ningún gobierno puede decir que no endeudó al país. Ni siquiera la actual Administración. Son muy pocos; 1993, 2003, 2004, 2005 y 2006 en los últimos 100 años, en los cuales no hubo déficit financiero. El dato relevante para saber si el gobierno se endeuda o no.
Las deudas acumuladas hasta el 2001 se tornaron insostenibles. En medio de una crisis de gobernabilidad (hay quienes hablan de golpe de estado), en diciembre de dicho año, se declaró el default.
La nueva Administración demoró hasta el 2005 para concretar el primer canje, y hasta 2010 para cerrar el segundo -pero no definitivo- canje de la deuda en default.
Pese al éxito anunciado, los canjes no alcanzaron al 100% de los acreedores. Un 8% quedó afuera y fue ninguneado y vilipendiado.
Renegociación
El proceso reestructuración de deuda requiere necesariamente definiciones sobre la sede judicial elegida en caso de conflictos y cláusulas de seguridad.
Dichas cláusulas son inexorables. No es atinado criticarlas ni desconocerlas. Tampoco puede cuestionarse a quienes las negocianm pues no hay reestructuración sin cláusulas de seguridad. Están para incentivar a acreedores defaulteados a aceptar nuevos títulos con quitas de capital e intereses.
Por tanto, no corresponde cuestionarnos “¿por qué se eligió Nueva York como sede judicial?”. En rigor, 120 países eligen esa justicia por considerarla confiable e imparcial. Es un disparate pretender lograr consensos entre los acreedores, ofreciendo una poco confiable justicia local.
Otras claúsulas son las de “no discriminación” que, en este caso, se conoce como RUFO, por sus siglas en inglés. Dicha cláusula sostiene que ninguna negociación posterior tendrá “voluntariamente” condiciones más favorables que las que aceptaron los que entraron en el canje 2005 y 2010. Es razonable. La forma de atraer bonistas en default para que acepten nuevos títulos es darle la certeza que no serán unos giles. Si una futura negociación es mejor, es razonable que pidan una compensación.
Otra cláusula es la “aceleración”. Para “asegurarle” a quien acepta el canje que se va a pagar en tiempo y forma es habitual colocar “castigos” para el deudor en caso de incumplimiento. Uno de esos “castigos” es la posibilidad de que los acreedores -juntándose en cierto numero (25% del total)- puedan solicitar “acelerar los plazos de vencimiento al momento actual”. Esto significa que, ante un default de los bonos reestructurados los acreedores, y siempre que junten el 25% del total, pueden pedir que los vencimientos por venir se transformen en contado. Para el caso argentino, la aceleración significa que los US$ 30.000 millones que vencen de aquí al 2040, deban ser pagados cash en pocas semanas o meses.
Holdouts
En toda negociación, a quienes no aceptan las condiciones de los nuevos bonos (que generalmente incluyen quitas muy importantes, en el caso argentino del 65%) se los denomina "holdouts".
Dichos tenedores poseen títulos que valen muy poco. Se denomina a esos títulos “bonos basura”. Puede darse que tenedores originales mantengan esos bonos a la espera que una nueva oferta de negociación, o bien que los vendan a fondos que se especializan en esperar la pelea judicial con la esperanza de cobrarlos al 100% de las condiciones pactadas.
A esos fondos se los denomina “buitres”, en referencia al animal que come carroña.
Es importante notar: para que existan buitres, primero debe haber carroña. Siguiendo esa línea, para que haya “fondos buitres” tiene que haber títulos en default; y para que haya títulos en default, tiene que haber habido un déficit fiscal insostenible. Y para ello es necesario un nivel de gasto público desorbitante.
¿Son especulativos los fondos buitres? ¡Por supuesto! Tan especulativos como quien compra un título o acción en la esperanza que suba de cotización. Como quien ofrece sus mercancías en el mercado a la espera de venderlos a valores superiores al costo de producción. Carece de sentido cuestionar la intención de un fondo buitre o de un acreedor paciente. El argumento del ministro Kicillof cuestionando que “quieren ganar el 1.600%” y eso es “claramente especulativo” nada suma al debate. Precisamente, por lo obvio.
En rigor, cuando un Estado emite y con esa emisión otorga un crédito al 9,9%, el rendimiento es infinito. Porque obtener esos fondos no le costó más que el ínfimo costo del papel y la tinta.
Argentina está en default hace 13 años
La Administración Kirchner desconoció a los bonistas (buitres y no-buitres) que no ingresaron a los canjes 2005/2010. Los desconoció tanto que no sólo los insultó en cuanto ocasión pudo, sino que incluso promovió una insólita “ley cerrojo” por la cual prohibía nuevas negociaciones. Enorme disparate.
Dichos bonistas y algunos fondos altamente especializados en estas contiendas hicieron juicios que lógica y esperablemente han ganado en todas las instancias judiciales. Irresponsablemente, las autoridades argentinas permitieron que los juicios avancen. Un mínimo de sentido común (un poquito de calle) sobra para comprender que, a medida que avanza un juicio -cualquiera sea éste-, se encarece.
Cada día que pasaba sabíamos que nos iba a costar más caro. De hecho, una demanda inicial de 330 millones de dólares terminó en 1.500 millones, entre intereses y punitorios. Enorme mala praxis del gobierno argentino. Desconoció el dicho más común en los pasillos de cualquier tribunal: “Un mal arreglo siempre es mejor que un buen juicio”. Sorprende ingratamente la carencia de criterio negociador.“Las cosas se pusieron difíciles y sabes que si”, reza una canción.
Llegó la sentencia, la ratificación por la cámara y la negativa de la corte Suprema de EE.UU. a considerar el caso argentino. Partido liquidado. Final del encuentro. Quedaron para los cuadernos de la nostalgia las declaraciones de la OEA; Mercosur, Unasur, los pedidos al Papa, las suplicas a Obama. Chamuyos absolutamente irrelevantes y pasajeras.
Griesa es más bondadoso que la AFIP
El gobierno despotrica contra el juez Thomas Griesa. Algunos agentes gubernamentales de medios de comunicación intentaron imponer el término “Griefault” respondiendo al pedido presidencial de “encontrarle un nombre porque 'default' no es”. Las decisiones de Griesa son más bondadosas y contemplativas con el deudor que la Administración Federal de Ingresos Públicos (AFIP). Cuando la AFIP embarga a deudores, no les pregunta nada. Les saca el dinero; y lo aplica al pago de impuestos, independientemente si ese dinero estaba previsto para el pago de quincenas, proveedores u otros impuestos o servicios.
El argumento del gobierno “no es default pues nosotros pagamos” es inaplicable en el caso de los embargos que la AFIP ejecuta contra el sector privado. Un particular no puede decirle a sus empleados o proveedores que pagó si el dinero fue chupado por la AFIP.
Sería ridículo que, ante un embargo de AFIP, una empresa diga “yo los sueldos los pagué, ocurre que la AFIP no permitió la acreditación en las cuentas”. Semejante disparate no duraría ni un minuto. Vale aclarar que Griesa invitó a un mes de negociaciones con un interlocutor formal. La AFIP no invita a nada. Embarga, incauta, y listo. Vale aclarar también que la AFIP embarga sin juicio previo, siendo un organismo ejecutivo. Juez y parte en la cuestión. Allí no hay negociación posible. Sólo juntar el dinero y pagar.
Los beneficios del conflicto
Las encuestas dicen que la imagen del gobierno de Cristina Kirchner mejora con el conflicto. Así como mejoró notablemente la imagen de Leopoldo Galtieri en 1982 tras la invasión de las Islas Malvinas. La mejora a Galtieri le duró poco más de dos meses. El 14 de junio de 1982, tras la rendición de Puerto Argentino la imagen de Galtieri se cayó como un piano. De ahí que se vuelva a nombrar la palabra “malvinización del conflicto” para describir la actual política de confrontación con el juez Griesa. Incluso el conflicto pretende ampliarse al propio gobierno de EE.UU.
Los costos de patear el tablero
El gobierno (y muchos opositores y ex ministros) dicen que el default 2014 no tendrá efecto en la economía local. Curiosamente, los argentinos creemos que, si no hay sangre en las calles, no hay “efectos”. Los efectos en economía, por lo general, son lo que no se ve. El default 2001 (también protagonizado por un gobierno del mismo color político, o al menos cantan la misma marcha para identificarse) dio por tierra el crédito hipotecario. Una persona que hoy tiene entre 20 y 30 años de edad jamás vio un banco ofreciendo crédito hipotecario a tasas racionales. El default 2014 hace que los hijos de estas personas tampoco verán créditos hipotecarios racionales. Sólo dependerán de los penosos planes oficiales de vivienda.
Además del impacto en los créditos inmobiliarios -y con ello en el mercado de la vivienda y en la cuestión social consecuente-, el default genera problemas en el financiamiento de la energía importada. Este verano, veremos los cortes de luz derivados de las dificultades para pagar energía en dólares. Durante la década "K" Argentina perdió inversiones extranjeras directas (IED). Actualmente, recibimos menos IED que México, Brasil, Chile, Perú, y Colombia. En los noventa, guste o no, recibíamos IED a nivel de México y Brasil. El default 2014 genera otra década sin inversiones de magnitud. Sin inversiones habrá menos infraestructura. Sin infraestructura habrá menos competitividad de las empresas, mayores costos, más muertos en las rutas, etc.
¿Cómo es posible que alguien diga que el default 2014 no tendrá impacto en la Argentina?
Lo que el gobierno debe hacer
Dado el default. Mi opinión es que el gobierno debe:
* Reestablecer las negociaciones. Para ello, debe bajar el nivel de conflictividad. Retirar de las negociaciones al ministerio de economía y nombrar gente idónea que no confunda actitud firme con adolescencia universitaria.
Dichas cláusulas son inexorables. No es atinado criticarlas ni desconocerlas. Tampoco puede cuestionarse a quienes las negocianm pues no hay reestructuración sin cláusulas de seguridad. Están para incentivar a acreedores defaulteados a aceptar nuevos títulos con quitas de capital e intereses.
Por tanto, no corresponde cuestionarnos “¿por qué se eligió Nueva York como sede judicial?”. En rigor, 120 países eligen esa justicia por considerarla confiable e imparcial. Es un disparate pretender lograr consensos entre los acreedores, ofreciendo una poco confiable justicia local.
Otras claúsulas son las de “no discriminación” que, en este caso, se conoce como RUFO, por sus siglas en inglés. Dicha cláusula sostiene que ninguna negociación posterior tendrá “voluntariamente” condiciones más favorables que las que aceptaron los que entraron en el canje 2005 y 2010. Es razonable. La forma de atraer bonistas en default para que acepten nuevos títulos es darle la certeza que no serán unos giles. Si una futura negociación es mejor, es razonable que pidan una compensación.
Otra cláusula es la “aceleración”. Para “asegurarle” a quien acepta el canje que se va a pagar en tiempo y forma es habitual colocar “castigos” para el deudor en caso de incumplimiento. Uno de esos “castigos” es la posibilidad de que los acreedores -juntándose en cierto numero (25% del total)- puedan solicitar “acelerar los plazos de vencimiento al momento actual”. Esto significa que, ante un default de los bonos reestructurados los acreedores, y siempre que junten el 25% del total, pueden pedir que los vencimientos por venir se transformen en contado. Para el caso argentino, la aceleración significa que los US$ 30.000 millones que vencen de aquí al 2040, deban ser pagados cash en pocas semanas o meses.
Holdouts
En toda negociación, a quienes no aceptan las condiciones de los nuevos bonos (que generalmente incluyen quitas muy importantes, en el caso argentino del 65%) se los denomina "holdouts".
Dichos tenedores poseen títulos que valen muy poco. Se denomina a esos títulos “bonos basura”. Puede darse que tenedores originales mantengan esos bonos a la espera que una nueva oferta de negociación, o bien que los vendan a fondos que se especializan en esperar la pelea judicial con la esperanza de cobrarlos al 100% de las condiciones pactadas.
A esos fondos se los denomina “buitres”, en referencia al animal que come carroña.
Es importante notar: para que existan buitres, primero debe haber carroña. Siguiendo esa línea, para que haya “fondos buitres” tiene que haber títulos en default; y para que haya títulos en default, tiene que haber habido un déficit fiscal insostenible. Y para ello es necesario un nivel de gasto público desorbitante.
¿Son especulativos los fondos buitres? ¡Por supuesto! Tan especulativos como quien compra un título o acción en la esperanza que suba de cotización. Como quien ofrece sus mercancías en el mercado a la espera de venderlos a valores superiores al costo de producción. Carece de sentido cuestionar la intención de un fondo buitre o de un acreedor paciente. El argumento del ministro Kicillof cuestionando que “quieren ganar el 1.600%” y eso es “claramente especulativo” nada suma al debate. Precisamente, por lo obvio.
En rigor, cuando un Estado emite y con esa emisión otorga un crédito al 9,9%, el rendimiento es infinito. Porque obtener esos fondos no le costó más que el ínfimo costo del papel y la tinta.
Argentina está en default hace 13 años
La Administración Kirchner desconoció a los bonistas (buitres y no-buitres) que no ingresaron a los canjes 2005/2010. Los desconoció tanto que no sólo los insultó en cuanto ocasión pudo, sino que incluso promovió una insólita “ley cerrojo” por la cual prohibía nuevas negociaciones. Enorme disparate.
Dichos bonistas y algunos fondos altamente especializados en estas contiendas hicieron juicios que lógica y esperablemente han ganado en todas las instancias judiciales. Irresponsablemente, las autoridades argentinas permitieron que los juicios avancen. Un mínimo de sentido común (un poquito de calle) sobra para comprender que, a medida que avanza un juicio -cualquiera sea éste-, se encarece.
Cada día que pasaba sabíamos que nos iba a costar más caro. De hecho, una demanda inicial de 330 millones de dólares terminó en 1.500 millones, entre intereses y punitorios. Enorme mala praxis del gobierno argentino. Desconoció el dicho más común en los pasillos de cualquier tribunal: “Un mal arreglo siempre es mejor que un buen juicio”. Sorprende ingratamente la carencia de criterio negociador.“Las cosas se pusieron difíciles y sabes que si”, reza una canción.
Llegó la sentencia, la ratificación por la cámara y la negativa de la corte Suprema de EE.UU. a considerar el caso argentino. Partido liquidado. Final del encuentro. Quedaron para los cuadernos de la nostalgia las declaraciones de la OEA; Mercosur, Unasur, los pedidos al Papa, las suplicas a Obama. Chamuyos absolutamente irrelevantes y pasajeras.
Griesa es más bondadoso que la AFIP
El gobierno despotrica contra el juez Thomas Griesa. Algunos agentes gubernamentales de medios de comunicación intentaron imponer el término “Griefault” respondiendo al pedido presidencial de “encontrarle un nombre porque 'default' no es”. Las decisiones de Griesa son más bondadosas y contemplativas con el deudor que la Administración Federal de Ingresos Públicos (AFIP). Cuando la AFIP embarga a deudores, no les pregunta nada. Les saca el dinero; y lo aplica al pago de impuestos, independientemente si ese dinero estaba previsto para el pago de quincenas, proveedores u otros impuestos o servicios.
El argumento del gobierno “no es default pues nosotros pagamos” es inaplicable en el caso de los embargos que la AFIP ejecuta contra el sector privado. Un particular no puede decirle a sus empleados o proveedores que pagó si el dinero fue chupado por la AFIP.
Sería ridículo que, ante un embargo de AFIP, una empresa diga “yo los sueldos los pagué, ocurre que la AFIP no permitió la acreditación en las cuentas”. Semejante disparate no duraría ni un minuto. Vale aclarar que Griesa invitó a un mes de negociaciones con un interlocutor formal. La AFIP no invita a nada. Embarga, incauta, y listo. Vale aclarar también que la AFIP embarga sin juicio previo, siendo un organismo ejecutivo. Juez y parte en la cuestión. Allí no hay negociación posible. Sólo juntar el dinero y pagar.
Los beneficios del conflicto
Las encuestas dicen que la imagen del gobierno de Cristina Kirchner mejora con el conflicto. Así como mejoró notablemente la imagen de Leopoldo Galtieri en 1982 tras la invasión de las Islas Malvinas. La mejora a Galtieri le duró poco más de dos meses. El 14 de junio de 1982, tras la rendición de Puerto Argentino la imagen de Galtieri se cayó como un piano. De ahí que se vuelva a nombrar la palabra “malvinización del conflicto” para describir la actual política de confrontación con el juez Griesa. Incluso el conflicto pretende ampliarse al propio gobierno de EE.UU.
Los costos de patear el tablero
El gobierno (y muchos opositores y ex ministros) dicen que el default 2014 no tendrá efecto en la economía local. Curiosamente, los argentinos creemos que, si no hay sangre en las calles, no hay “efectos”. Los efectos en economía, por lo general, son lo que no se ve. El default 2001 (también protagonizado por un gobierno del mismo color político, o al menos cantan la misma marcha para identificarse) dio por tierra el crédito hipotecario. Una persona que hoy tiene entre 20 y 30 años de edad jamás vio un banco ofreciendo crédito hipotecario a tasas racionales. El default 2014 hace que los hijos de estas personas tampoco verán créditos hipotecarios racionales. Sólo dependerán de los penosos planes oficiales de vivienda.
Además del impacto en los créditos inmobiliarios -y con ello en el mercado de la vivienda y en la cuestión social consecuente-, el default genera problemas en el financiamiento de la energía importada. Este verano, veremos los cortes de luz derivados de las dificultades para pagar energía en dólares. Durante la década "K" Argentina perdió inversiones extranjeras directas (IED). Actualmente, recibimos menos IED que México, Brasil, Chile, Perú, y Colombia. En los noventa, guste o no, recibíamos IED a nivel de México y Brasil. El default 2014 genera otra década sin inversiones de magnitud. Sin inversiones habrá menos infraestructura. Sin infraestructura habrá menos competitividad de las empresas, mayores costos, más muertos en las rutas, etc.
¿Cómo es posible que alguien diga que el default 2014 no tendrá impacto en la Argentina?
Lo que el gobierno debe hacer
Dado el default. Mi opinión es que el gobierno debe:
* Reestablecer las negociaciones. Para ello, debe bajar el nivel de conflictividad. Retirar de las negociaciones al ministerio de economía y nombrar gente idónea que no confunda actitud firme con adolescencia universitaria.
* Negociar la no aplicabilidad de la cláusula RUFO.
* Identificar partidas de gasto público superfluo por US$15.000 millones en presupuesto plurianual, a los efectos de constituir un fondo fiscal para el pago de sentencias judiciales.
* Negociar el pago, preferentemente mediante bonos, en enero 2015 de la sentencia Griesa.
* La negociación debería ser llevada a cabo por el Congreso Nacional, conforme a sus atribuciones emanadas en la Constitución Nacional.
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Sobre Gustavo Lázzari
El autor es economista en la Fundación Libertad y Progreso (Argentina). Publica regularmente sus trabajos en la web de la fundación y en el sitio web en español del Instituto Cato.