Dinero estatal y dinero bancario

Desde que la Reserva Federal comenzó a considerar el incremento de la tasa de los fondos federales, lo cual eventualmente hizo en diciembre de 2015, mucho se ha dicho acerca de la reducción de compras de bonos por parte de la Fed. ¿Elevará o no las tasas la Fed? Cada vez que se forma un consenso alrededor de la respuesta a esa pregunta, todos los mercados del mundo suben o se hunden.

Esta obsesión con los comentarios acerca de la reducción de compras de bonos por parte de la Fed —el relato acerca de la tasa de interés— es sencilla, pero extraña. De hecho, está mal concebida —equivocada. Entonces, ¿por qué la obsesión? Esto es, en parte, el resultado de una resaca keynesiana. Los keynesianos se enfocan en las tasas de interés. El modelo macro de la corriente dominante, que es ampliamente utilizado hoy, es denominado como 'el nuevo modelo keynesiano'. La esencia de la política monetaria en este modelo está enteramente capturada por los cambios en las tasas de interés actuales y esperadas. Sin embargo, el dinero no se encuentra en lugar alguno. Y no es solamente el nuevo modelo Keynesiano el que es defectuoso. El dinero y el crédito no encajan en el modelo de equilibrio general, el cual requiere una economía exclusivamente de trueque.

Esta obsesión con la tasa de interés es impresionante, particularmente considerando que Keynes le dedica relativamente pocas páginas en su Breve Tratado sobre la Reforma Monetaria (1923) al dinero y el papel que este juega en la determinación del ingreso nacional. De manera que, en su obra de dos volúmenes de 1930, Un Tratado sobre el Dinero, Keynes dedica un espacio considerable a los bancos y su papel en la creación de dinero. En particular, Keynes divide al dinero en dos clases: dinero estatal y dinero bancario. El dinero estatal es de alta potencia y es producido por los bancos centrales. El dinero bancario es producido por los bancos comerciales a través de la creación de depósitos.

Keynes dedica muchas páginas en Un Tratado sobre el Dinero, abordando el dinero bancario. Esto no es sorpresa porque, como Keynes aclara, el dinero bancario se impuso al dinero estatal en 1930. Las cosas no han cambiado mucho desde ese entonces. Hoy, el dinero bancario constituye casi 82% de la oferta monetaria ampliamente definida (M4) en el Reino Unido.

Deberíamos analizar detenidamente la oferta monetaria ampliamente definida (dinero estatal más dinero bancario) y el dinero medido de manera adecuada (cuando está disponible, con el indicador Divisia, no medidas sencillas a partir de sumas). Un enfoque monetario de la determinación del ingreso nacional es lo que importa en el mediano plazo. La conexión entre el crecimiento en la oferta monetaria y el PIB nominal es clara y abrumadora.

Desde el colapso de Lehman Brothers en 2008, ha habido un cambio dramático en las políticas monetarias alrededor del mundo. Las regulaciones bancarias se han vuelto más estrictas y la supervisión se ha vuelto mucho más severa. Las recapitalizaciones a gran escala de los bancos y la reducción del apalancamiento se han vuelto algo común. Estas políticas, que afectan la producción de dinero bancario, han sido sumamente ligeras y pro-cíclicas.

En un intento de expandir la oferta total del dinero en su sentido amplio, muchos bancos centrales han tenido que practicar el alivio cuantitativo o QE, por sus siglas en inglés. Esta política de dinero estatal es extremadamente ligera y contra-cíclica. Sin embargo, la oferta monetaria en su sentido amplio ha estado creciendo lentamente en muchos países, conforme el dinero estatal constituye una porción relativamente pequeña de esta. Como consecuencia de esto, el crecimiento del PIB nominal ha caído por debajo de su tendencia.

El cuadro adjunto muestra los cambios en el dinero estatal, dinero bancario, y la oferta monetaria en su sentido amplio en las 10 regiones económicas más grandes en el mundo. EE.UU., Japón, la Eurozona, el Reino Unido y Corea del Sur lideran el ranking en términos de QE. Todos han aumentado su producción de dinero estatal. Esto puede observarse al notar que la proporción de dinero estatal en relación a la oferta monetaria en sentido amplio se dispara en estos países desde septiembre 2008 hasta enero de 2016. Para China, Canadá, Brasil, India, y Rusia, la imagen es diferente. La proporción de dinero estatal en relación a la oferta monetaria en sentido amplio cayó, indicando que ellos no practicaron QE.

Cuando observamos el dinero bancario, la situación en EE.UU., Japón, y el Reino Unido ha sido sorprendente. Para estos países, la cantidad de dinero bancario en la economía era menor en enero de 2016 que en septiembre de 2008, poniendo en evidencia la existencia de políticas de dinero bancario restringido. No debería sorprender que EE.UU., Japón y el Reino Unido adoptaron desde un principio de este periodo el QE. Si no lo hubieran hecho, el crecimiento en la oferta monetaria en su sentido amplio hubiese sido mucho más anémica de lo que fue, resultando en profundas recesiones.

La Eurozona llegó a la fiesta del QE un poco tarde, pero, no obstante, llegó. Ahora, el presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi, y el QE se enfrentan a una nueva ola de críticas. Muchos en Alemania, por ejemplo, se oponen al QE. Muchos incluso argumentan que el BCE se ha quedado sin amuniciones. Esto no tiene sentido. Siempre y cuando el banco central compre activos del público no bancario, la oferta monetaria en su sentido amplio y el PIB nominal crecerán.

Decir que el dinero y las políticas monetarias no son comprendidas es una sutileza. La retórica populista de políticos que atacan a los bancos y las regulaciones financieras están obstaculizando el crecimiento del dinero bancario y de la actividad económica.